世界保健機関（ＷＨＯ）は3月11日に、ついに「新型コロナウイルスはパンデミック（世界的な大流行）となった」と宣言しました――。

世界経済の悪化懸念が高まり、いわゆる「リスク回避の動き」から株式市場は大幅に下落していますが、為替相場は「リスク回避の円高」ではなく、「ドル高」になっています。「リスク回避のドル高」は今後も継続するのか、背景を探ってみたいと思います。

終わりの見えない感染拡大

ＷＨＯは新型コロナウイルスの最初の報告書で、1月20日時点の感染者数は4ヵ国282人と発表しましたが、3月11日のパンデミック宣言時には113ヵ国11万8319人へ増加していました。世界的に人の動きが大幅に制限され、消費・投資の意欲が後退、世界経済の大幅な落ち込みへの警戒感が高まっています。

図1は、新型コロナウイルスの感染者数（累計）の推移を、2003年のＳＡＲＳと比較したものです。新型コロナウイルスの感染者数は、中国とそれ以外に分けて表示しています。

ＳＡＲＳは、2002年11月に発生し8か月後に終息宣言が出されました。ＳＡＲＳはパンデミックではなく一部地域にとどまっているため、新型コロナウイルスとは単純に比較できませんが、感染者数の増加ペースが鈍化して、横ばい傾向になってしばらくしてから、終息宣言が出されています。新型コロナウイルスの感染者数の増加ペースは、中国ではしっかりと鈍化していますが、中国以外の地域で加速しており、終わりがまったく見えない状況です。

経済悪化懸念からリスク回避の動きが顕著に

いつパンデミックが終息するか見えない中で、経済の先行きへの不安感から消費・投資への意欲は急激に減退しており、世界経済がどこまで悪化するのか、専門家でも自信を持って予測することは難しい状況です。そのため、市場参加者は世界経済の悪化に備えて防衛的な行動をとっており、いわゆる「リスク回避」の動きが続いています。

図2は、1月20日以降のドル円レートと米国株のＳ＆Ｐ500株価指数の推移を比較したものです（参考として、ドル対スイスフランのレートも表示しています）。

2月24日にイタリアやイランで感染者数が急増したことが確認されると、それまで安定して推移していた米国株が下落し始め、同時にドル円レートも下落しました。「株安・円高」という、典型的な「リスク回避」の動きでした。

しかし、3月11日にパンデミック宣言が出されたころから、株安は続いているものの、ドル円レートは反発に転じ、「株安・円安」になっています。もっと正確に言えば、「株安・ドル高」です。参考として表示したドル対スイスフランのレートがドル円レートと同じように動いており、このことから、円が単独で売られているのではなく、ドルが集中して買われていることがわかります。

「リスク回避のドル高」の背景

株価下落局面でなぜドルが買われているのでしょうか。それは、企業や金融機関が「ドル資金をできるだけ多く手元に確保しておきたい」という気持ちを持っているからだ、と筆者は考えます。

世界経済が底知れぬ悪化へ向かっているという恐怖を前に、企業が売上の減少から資金繰りの悪化を警戒し、即座に支払いに回せる資金を手厚くしたいと思うのは当然です。中でも、貿易取引においてはドルで決済される割合が大きいため、ドル資金への需要は他の通貨よりも高くなります（例えば、2019年7-12月の日本の輸入の67.4％がドル建てでした）。

特に日本の企業の多くは3月末に決算を控えているため、各種の支払いに備えてドル資金の確保を急いでいると思われます。また、2008年のリーマン・ショックの時に資金の流れが枯渇した経験があることも、ドル確保への強い動機となっていると推測できます。

このようなドル資金需要に対し、中央銀行である日銀はどのような対応ができるでしょうか。円資金であれば日銀が無制限に供給可能ですが、ドル資金を無制限に供給できるのはＦＲＢだけです。そこで、ＦＲＢと日銀はドル資金と自国通貨等を交換する、「通貨スワップ協定」を結んでいます。日銀はＦＲＢからドルを調達して、オペレーションで日本の金融機関にドル資金を供給することができます（ドル資金供給オペ）。

ＦＲＢと日銀などの各国中央銀行は、3月15日と20日にドル資金供給を拡充する協調行動を発表しました。日銀はドル資金供給オペを3月23日から、少なくとも4月末まで毎営業日実施し、適格担保の範囲内で金額に制限なくドル資金が供給されます。

決算期末が明けて4月に入ると日本の企業のドル資金需要が一服し、「リスク回避のドル高」から再び「リスク回避の円高」へ戻る可能性もあるため、株価と為替レートの動きと背景にある材料を注意深く見ておく必要があります。

（三井住友信託銀行マーケット企画部 瀬良礼子）